加工费用低廉 成本预计抬升 消费旺季临近

加工费用已经处于相对低位

　　前几年，由于PTA产能保持高速增长，而下游特别是终端需求未能跟进，产能出现了严重过剩的问题。为了早日实现产能出清，几家大型PTA生产企业利用自身的规模效应，采取压低PTA现货价格、挤出中小企业的策略。在这种情况下，PTA行业平均利润率为负值，加工费用长期在200—400元/吨的极低水平运行。

　　而近两年，随着PTA产能增速的大幅下滑以及下游消费的回暖，PTA市场供大于求的问题得到明显改善，行业整体利润率显著提升。2017年下半年以来，PTA行业已经实现扭亏为盈，加工费用也上升至800—1200元/吨的偏高水平。不过，近期，随着PTA价格的下挫，生产企业的经营情况有所恶化。截至3月21日，国内PTA生产企业的利润为250元/吨，加工费用为852元/吨。

　　鉴于利润不佳，部分装置停车检修，PTA行业的开工负荷下滑，一定程度上缓解了供应压力。不过，装置检修期限普遍较短，后续市场抛压仍然较重。逸盛石化位于宁波的200万/年的吨置在3月14日停车检修，本月底就会重新开车。同时，220万吨/年的装置由于供气系统出问题而短暂停车，目前装置运行稳定。此外，前期停车的桐昆嘉兴石化110万吨/年的装置已经重新开车;上海石化40万吨/年的装置计划3月25日前后重启;扬子石化65万吨/年的装置近两日就会试运行。从目前已知的消息来看，4月计划检修的只有宁波台化120万吨/年的装置。截至3月19日，国内PTA行业的开工负荷为85.99%，较1月的低点提高7.09个百分点。随着检修的装置的陆续复产，PTA行业的开工负荷将进一步抬升。

　　春节期间，PTA生产企业不间断生产，而下游聚酯企业开工负荷下滑，供需的阶段性失衡造成PTA生产企业和聚酯企业出现累库现象。虽然截至3月16日国内PTA生产企业库存已经下降为两天，处于近两年的正常水平，但由于下游聚酯企业的消费并未完全恢复，PTA生产企业的去库存压力较大，纷纷降价走量。目前来看，前期装置检修的利好效应将消退，去库存问题仍然导致PTA价格承压。不过，中长期来看，2季度PTA装置处于检修季，后期供应减少，PTA和聚酯之间的供需关系发生转换，市场基本面将得到改善。

　　图为PTA生产企业库存(单位：天)

　　综上所述，目前，PTA生产企业存在一定的去库存压力，特别是近期开工负荷会进一步抬升，做空利润是不错的选择。然而，长远来看，PTA加工费用已经处于近1年来的偏低水平，在成本和供需结构不出现重大变化的前提下，PTA价格并不具备大幅下跌的基础。特别是随着时间的推移，PTA供应压力逐渐缓解，生产企业的利润将随之好转。

原油市场利好效应正在发酵

　　利润是和加工费用相对的概念，它由价格和成本构成。上文讲到，虽然目前PTA市场存在去库存需求，但由于行业利润低廉，价格并不具备大幅下跌的基础。这一结论是建立在成本不变的基础上的。而事实上，PTA成本受制于原油价格，是一个动态的变化过程。

　　图为WTI原油与PTA现货价格走势(单位：美元/桶、元/吨)

　　受供应阶段性过剩以及美联储加息预期强烈的影响，原油价格出现较大幅度的回落。但是，随着利空效应的消化，近期，原油价格重拾涨势。

　　1季度，原油处于需求淡季，加之非OPEC产量激增，全球原油市场呈现供应过剩局面。据OPEC3月月报预估，1季度全球原油需求为9720万桶/日，供应量为9800万桶/日(非OPEC供应量为5910万桶/日、OPEC液化石油气及非常规油气供应量为640万桶/日、OPEC供应量为3250万桶/日)，供应过剩80万桶/日。

　　2季度，原油价格运行重心势必上移。其一，虽然全球原油市场依旧供大于求，但随着成品油消费的回暖，原油市场供需矛盾将逐渐缓和。其二，虽然美联储在3月宣布加息，但由于其他主要经济体都在收紧流动性，一定程度上抵消了加息对美元的利好效应。再考虑到美国相对其他经济体更早进入加息周期，加息对美元的利多边际效用递减。后期，美元相对其他主要货币呈偏弱走势，进一步支撑原油价格。其三，目前，全球主要经济体的原油库存都大幅下降。以EIA公布的美国商业原油库存为例，截至3月16日，库存为42830.6亿桶，较2017年3月底的高点下降10723.7万桶，降幅为20.02%。基于上述判断，近期，原油价格将保持偏强走势，其对化工品市场特别是长期处在盈亏边缘的PTA市场起到较强的支撑作用。

　　PX方面，由于需求良好，日韩以及国内PX装置的开工负荷较高，市场整体供应稳定。后期来看，在利润的驱动下，PX供应仍然顺畅，新增的检修装置仅有韩国80万吨/年的装置。考虑到PTA装置开工负荷回升，PX需求随之增加，PX价格有望维持强势。这种状态下，化纤行业的利润将向PX集中，这会使PTA成本上移、生产利润下降。

　　短期内PX价格的上涨会提振PTA市场，但如果PTA下游需求不能跟进，那么企业利润将萎缩，成本增加也无法向下游传导。因此，成本支撑需要得到消费端的支持。

　　综上所述，美元走弱、库存下降、供需格局有望改善，原油价格将维持偏强走势。此外，后期PTA行业开工负荷将上升，PX需求随之释放，其价格势必上涨，进而抬高PTA价格。

下游聚酯行业消费旺季将至

　　成本增加会对PTA价格形成支撑，但需求没有跟进，PTA的成本变动就很难向下游传导，这种情况下，价格上涨的高度和持续时间都受限制。从目前的情况看，下游聚酯消费表现一般，库存出现不同程度的累积。截至3月15日，长丝POY库存用量为14天，较1月初的低点上升8.5天，增幅为154.55%;长丝DTY库存用量为20天，较1月初的低点上升7天，增幅为53.85%;长丝FDY库存用量为14天，较1月初的低点上升8.5天，增幅为154.55%;涤纶短纤库存用量为15天，较1月初的低点上升11.5天，增幅为287.5%。

　　聚酯库存用量已经处于近几年的偏高水平，以至于下游企业对PTA的采购意愿以及生产意愿都不强烈，主要以消化自身库存的方式维持生产和销售。部分库存偏低的企业由于看空后市也即采即用，备货热情不足。

　　图为聚酯库存(单位：天)

　　不过，需要注意，下游订单不足仅是短期行为，后市需求大概率向好。第一，春节之后，国内投产的聚酯产能达到100万吨/年，未来仍有聚酯、瓶片装置计划投产，下游新增产能释放将提振PTA需求。第二，春节期间部分聚酯企业选择停产检修，行业开工负荷下降，但近期，检修装置将陆续复产，行业开工负荷有望回升。截至3月15日，聚酯切片装置开工负荷为66.63%，较春节前上升16.22%;聚酯长丝装置开工负荷为87.68%，较春节前上升13.98%;涤纶短线装置开工负荷为81.30%，较春节前上升11.59%。下游聚酯行业开工负荷的提高，不但会激发PTA需求，而且会加快PTA的去库存步伐。第三，天气转暖，夏装消费旺季临近，下游聚酯企业将集中备货，PTA市场将由买方市场转变为卖方市场，企业的议价能力随之提高。

　　综上所述，目前，聚酯库存处于偏高水平，企业以去库存为主，采购意愿不强。不过，随着聚酯新增产能的投放以及需求旺季的到来，聚酯企业的需求将转好。总体而言，市场需要一定的时间来消化库存，但随着消费的跟进，PTA供需格局将改善。

远月合约小幅贴水近月合约

　　虽然目前市场供应宽松，但PTA期现价差相对合理。截至3月22日，PTA现货价格为5545元/吨，期货主力合约收盘价格为5560元/吨，基差仅为-15元/吨。

　　从期货合约排列来看，远月合约较近月合约小幅贴水，说明市场对后市仍然不乐观。不过，远月合约贴水幅度较小，可以理解为PTA基本面暂时没有突出矛盾，后期价格将维持在一定的区间内，不论涨跌，幅度都有限。

　　此外，PTA企业对期货的运用日益纯熟，一旦盘面价格存在利润，企业就会注册仓单，并在盘面做空。不过，2017年10月PTA仓单重新注册之后，仓单量一直处于低位，这是PTA合约2017年4季度大幅上涨的重要原因。

　　近期，货源充裕，企业从盘面上套取利润的积极性提高，注册仓单量增加。而随着仓单量的回升，市场抛压开始增强，这对于PTA价格产生压制作用。

中长期多单可尝试轻仓入场

　　PTA行业在春节期间正常开工，而下游消费不佳，造成供需的阶段性失衡，企业被迫降价走量。另外，由于盘面利润良好，企业开始生成仓单，做空利润。尤其是目前，聚酯企业库存偏高，对原料的采购并不积极，导致PTA价格弱势运行。

　　不过，随着PTA价格的下跌，生产企业的利润和加工费用都处于低位，而原油和PX基本面向好，PTA成本将抬升，这种情况下，PTA价格向下的空间被压缩。不仅如此，后期，随着聚酯消费旺季的到来，PTA需求将集中释放，市场供需结构随之好转，成本增加的问题也将顺畅地向下游传导。

　　基于上述判断，短期内，PTA价格延续弱势格局，但向下的空间有限;中长期内，随着供需结构的改善，PTA价格势必重拾涨势。操作上，建议前期空单止盈，中长期多单轻仓入场。